做财富管理起家的诺亚，有可能成为下一个红杉吗？

由于美股资本市场对中国财富管理机构了解不够，诺亚现处于被低估状态。

—— 馨金融

在新金融领域里，诺亚是一家我一直很好奇而且保持着高度关注的公司。作为一家美股上市公司，诺亚在很长一段时间里都被当做是中国互金公司赴美上市的坐标。

可是诺亚值得被拿来研究的不只是市值和股价，他们的核心业务模式、对竞争对手的划定和对未来行业的预测都很有参考价值，毕竟在这个人人都想做资管的时代，深耕多年的诺亚还是更有发言权一些。

今天分享的这篇文章，是对诺亚两位高管的专访，里面很细致拆解了一些关于行业、关于经营管理的问题，在我看来，越是细致也就越有说服力，当然，也越有实操价值。

从母基金到直投，诺亚会成为下一个红杉吗？

2005年进入财富管理领域的诺亚，是目前独立财富管理公司的领头羊，市值达百亿人民币。2016年发行资产1,014亿元，位于行业第一梯队，高净值客户数量不输私人银行。

资产发行规模扩大的同时，诺亚凭借优秀的管理和运营能力，以及良好的品牌塑造，获得了较高经营性利润率，2016年达到26.5%。

2010年5月，耕耘财富管理业务五年后，诺亚成立新品牌歌斐资产，进入资产管理领域，在同业中领先一步。财富管理作为销售渠道，由理财师团队驱动，存在产能天花板；而资产管理业务主要收取管理费，收入品质更高，利润表现更好。

比同行领先一两步进入资产管理领域，意味着诺亚进入了一个更宽的赛道。当前，歌斐是诺亚的战略重点。

基于诺亚财富的基础，歌斐一大优势是其强大的资金募集能力，有销售渠道，易触达客户。在资产类别的配置上，歌斐在母基金方面已经树立了品牌，下一步重心是提升跟投、直投比例，这需要更强的投研能力和跨周期资产配置能力，对歌斐是新的考验。

作为财富管理领域的标杆，诺亚如何看待财富管理和资产管理趋势？如何布局战略？近期，爱分析对诺亚控股集团执行总裁林国沣、CFO庄尚源进行了专访，与他们详细探讨了诺亚在行业走势、市场格局和长远战略上的思考和实践。

林国沣是香港私人银行协会创立人之一，有20年的金融行业从业经验。加入诺亚之前，林国沣任职于麦肯锡，加入麦肯锡六年即晋升为全球合伙人，期间协助诺亚制定了从财富管理升级到资产管理的战略方向。

同样，庄尚源也是在与诺亚深度合作之后，于2011年3月加入。此前，庄尚源在美银美林任职8年，并主导了诺亚在纽交所IPO业务。2012-2016年，庄尚源受命建立诺亚（香港）控股，并担任CEO，是诺亚开拓海外业务的先锋。

增速高于行业，海外资产是增长引擎

爱分析：诺亚对高端财富管理的增长预期是在15-20%，这是一个比较稳定的增速？

庄尚源：今年定的经营利润指标是8.25-8.6亿人民币，大概比2016年增长20%。未来两三年，我们不会去提高利润率，因为还有很多地方值得投入，确保长期增长。

我们希望诺亚的增速高于行业，增加市场份额。看财富管理和资产管理的行业报告，未来几年行业的增速是在百分之十几，我们希望能快于这个数字。

爱分析：有哪些细分行业的增速比较快，超过整个行业增速？

庄尚源：举个例子，我们在境外布局，过去几年，香港就比集团增长快很多，因为是从零开始，现在占比15%。

去年诺亚开设了美国分公司，希望能复制香港的成功经历。这些新市场、新领域，全球华人投中国，我们希望增速更快，因为起点低。

过去几年，还有一个很明显的就是，歌斐资产管理增长比较快，也是新业务，我们希望歌斐的增速能提高集团整体增速。

爱分析：海外资产是诺亚资产体系里面增长较快的，这个趋势会持续吗？

林国沣：这几年海外资产翻了五六倍，2016年，851亿的募集量里面，有15%是海外资产。通过香港投全球，这个是一个大趋势。

这个趋势肯定还会继续。我也在看加拿大和澳大利亚的业务，因为国内客户在海外的联动性越来越高，很多已经先移民了，后有财富管理需求。移民到加拿大、澳大利亚的华人，也是我们服务的客户。

爱分析：诺亚现在做海外资产，比如海外地产，这个市场的空间和增速怎样？

林国沣：我们的看法是，我们需要有这样的能力，中国客户对海外地产有需求，现在中国客户大部分都是在买房。在加拿大、美国、澳大利亚，地产作为一项投资是很好的，所以开始在想要不要去看海外地产的投资，这已经开始讨论了。

爱分析：做海外的核心是开拓当地客户，还是开拓当地的资产，来帮助现有的客户？

庄尚源：刚开始是后者，现在希望推动前者，已经开始去开拓当地华人。

爱分析：是帮当地客户配置当地的资产，还是中国的资产？

庄尚源：两种都会推动，更有说服力的是海外华人投资中国，因为我们在国内的积累有十四、十五年，有很多积累和资源。

资产荒会持续，财富管理新机会较少

爱分析：目前国内是资产端强势，市场从资产端强势转到资金端比较强势大概会在什么时候？

林国沣：现在很难看到资金强势的阶段。还是供给的问题，好的投资标的比较少。

爱分析：所以现在国内做财富管理的新机会比较少？

林国沣：与海外一样，可能国内也会慢慢会形成两到三家，把机会都集中了。就像海外排名前十中的前三家AUM远超另外七家。

提高机构客户占比，脱媒是趋势

爱分析：除了个人客户，还有企业级客户，这类客户能占到集团一个什么比例？

庄尚源：现在个人客户大概占比是70-80%，所谓的机构占比20%。不过机构这个定义比较宽泛，举个例子，一个老总，他的企业投，也会算成是机构客户，但其实很多中小企业，企业的钱就等同于老板个人的钱，是分不清楚的。

也有很多机构是保险公司，歌斐去年就吸引了很多保险公司。我们有一些比较好的产品，会分销到一些小的商业银行，因为他们有客户、没开发能力，这些商业银行也是机构客户。此外，我们也通过互联网，服务一些IFA，他们也算类机构客户，所以机构的定义比较宽泛，但很多地方都存在机会。

爱分析：上市公司理财这个市场，诺亚有机会切进去吗？

庄尚源：我觉得整体的规律是，机构越大，越愿意直接跟资产管理公司沟通。比如说，歌斐去年也吸引了一线的保险公司，是在香港上市的，投了歌斐产品，他肯定不会通过诺亚财富再去投歌斐的产品。

大的趋势是脱媒，越大的机构会越直接跟资产管理公司对接。

行业格局三足鼎立，主要竞争对手是银行和券商

爱分析：诺亚希望提高市场份额，抢掉的是中小的三方，还是银行？谁的市场份额会萎缩？

庄尚源：不能一概而论。过去一年多，很多新的独立财富管理机构被淘汰了，是监管把他们淘汰了，合规没跟上，他们的份额就回归到正常经营的机构。

有些银行的财富管理没跟上节奏，他们就萎缩了；也有一些银行，比如平安银行，相对来说做得比较好，不是所有银行都在萎缩，很难一概而论。

爱分析：从未来市场格局来讲，主要的竞争是银行和券商？

庄尚源：是的，主要的竞争是银行跟券商。

爱分析：独立第三方在整个市场份额里能占到三分之一吗？

庄尚源：不好说，我们觉得除了诺亚，独立第三方肯定会跑出其他公司。高净值客户有点像服装品牌或者饮食行业，客户会有不同偏好，诺亚是知识性的，不过有些就希望财富管理机构能带他去看F1赛车，去奢侈品秀，这些我们不做。

因为有不同类型的客户，所以会有不同类型的公司存在。

爱分析：银行、券商和诺亚，三者的优势各是什么？

庄尚源：我们的竞争优势是入场比较早，积累了一批优秀理财师，也积累了一批优质客户，粘性也比较高，在一级市场的产品开发和头部GP的开发上，资源非常丰富。

券商的优势是有流量，高净值客户都会炒一点股票；网点也多，在二级市场上拿项目的资源也比较丰富。不过整体来讲，他们理财师的能力不太成熟，跨资产类别的综合服务能力不太成熟。

银行的话，天然优势就是有存款，不过银行也有自己的问题。

人员管理有瓶颈，核心是培养和留住精英理财师

爱分析：诺亚对理财师是如何分级的？

庄尚源：我们有1,250个理财师，分为精英理财师和非精英理财师。非精英理财师里，我们特别关注新人，也会按司龄去对待，很多元化。

诺亚对理财师的管理，在行业里是比较特殊的。行业内理财师的总薪酬，有百分之七八十是跟业务挂钩的。我们不是，因为我们真的希望理财师去学会资产配置，所以我们的理财师薪酬有三块，底薪、佣金以及年终奖。底薪占一个精英理财师的20%，佣金占40%多，年终奖就是剩余30-40%。

年终奖这个比例，会引导理财师去关注不同的点，包括存量客户、合规性、资产配置的多元化等。我们不希望理财师只会卖一种产品，因此会考核理财师卖过哪几种产品，客户多元化配置情况，这些不同的点都可能会影响理财师年终奖。这些制度，会确保业务的推进。

诺亚会给一年设置六个节点，会提前规划好。分公司老总和理财师在每一年的年初，在不同阶段，如何安排节奏，都是清楚的。

爱分析：今年理财师希望达到什么规模？

庄尚源：去年是1,200名不到，今年是希望净增几百名，10-20%之间的增长。去年理财师数量没怎么变，一直是在1,100-1,200人左右，数量上没变，其实是优化了很多，把很多低产能人员淘汰掉了。通过一年的优化，今年希望净增一些人。

爱分析：判断一个新人理财师，需要多长时间？

庄尚源：一般来讲，6+3，9个月左右，还是会允许新人有一段时间学习。6个月的考核期，考核期之后，再给3个月的观察期，然后有复活的机会。

爱分析：合格理财师需要达到多高的销售额？诺亚通过哪些方式提高产能？

庄尚源：理财师合格是一年3,000万元，如果没有达到3,000万元，那年终奖就没有了。

产能提高，第一是提高理财师的综合服务能力，就是理财师能给客户配置更多产品类别，比如说原来只能服务境内的钱包，现在可以服务境外的，那跟客户去沟通，产能就能马上释放出来。

第二是制度，很多琐碎的东西，制度化就能提高产能。我们鼓励理财师把小额单子分下去，分给带的助理，100个活跃客户是设定的上限，这也是制度，鼓励他们往上拉。

第三是IT投入。我们希望很多事情可以通过IT解决，不需要浪费理财师的宝贵时间，譬如信息传递，线上预约产品、签约产品、打款等等，都通过IT让流程尽可能便捷。

爱分析：诺亚现在顶级理财师的年收入在三四百万左右，外部平台上的IFA大概能做到多少？

林国沣：我们总体应该比外面高。我们的机制是这样的，底薪比较低，但佣金和奖金加起来，总薪酬平均比外面高。我们的理财师收入比较稳定。

爱分析：零售的理财师和高端的理财师，在诺亚看来会有交集吗？

林国沣：交集不多，我们是两个渠道，高净值客户就用理财师来服务，大众服务就用新上的渠道来服务。这两个的服务方法是很不一样的。

爱分析：精英理财师的留存率如何？

庄尚源：精英理财师大概占整个销售队伍30%多，400人左右。这30%左右的理财师贡献了80%的业务量，过去几年的流失率平均在4-5%，每年是20来个人。

爱分析：理财师队伍是人员驱动，会有管理瓶颈吗？

庄尚源：有的，我们一开始是全国统一由上海管理，后来推动了区域分级管理，刚开始6个区，后来是8个区，现在是11个区，还是有管理半径。

诺亚不做刚性兑付

爱分析：诺亚也配置了很多新型的供应链资产、消费信贷资产，如何评估信贷风险呢？

庄尚源：每个客户情况不同，所以很难一刀切。比如对于一个六十岁、没有子孙的企业家，可能就不会让他配置那么多股权类资产。

对于上我们平台的产品，肯定是严格把控的。消费金融领域，我们基本上是跟头部交易对手合作，主要交易方是捷信、马上金融，这两个都是持有牌照、规模较大的公司。除此之外，我们也会深入尽调，拿过来的抵押物，是每笔核对的，他们的系统会开放给我们，可以看到每一笔贷款的履行情况。

爱分析：新型的信贷资产，时间周期还比较短，占比会在什么级别？

庄尚源：我们去年1,000个亿的新增募集量，60%是信贷相关的，50%是所谓的广义的、私募的ABS。ABS一般的时间期限会在9-12个月。

爱分析：对于资产风控，诺亚如何看待不可避免的出现了坏账？

庄尚源：我们不做任何资金池，出现了坏账，不会拿东墙去补西墙。我们会跟客户沟通，风控非常重要，但不代表完全如期表现。客户对投资的决策也要承担一定的投资风险。

爱分析：类似出现黑天鹅时，诺亚会最终去为客户赔付吗？

庄尚源：肯定是不刚兑的，监管也不允许我们刚兑。我们会把自己的角色扮演好，比如最近辉山出了事，我们会尽责为客户去保全资产，这个产品设计可能涉及一两百个客户，他们不可能各自去查封资产，那我作为基金管理人，就代表他们去查封，尽全力进行资产保全等等。

资产管理提高收入品质，布局要比市场领先一两步

爱分析：诺亚以前主要是财富管理，未来会把增长放在资产管理上，增速取决于哪些因素？对诺亚而言，资产管理的天花板会怎样？

林国沣：简单说，资产管理就两个市场，一个在岸，一个离岸。在岸市场还远没到天花板阶段。

中国发展速度非常快，如果要比较，类似美国七、八十年代，不是我们资产不够，是产品的广度，客户对产品理解的深度，和客户对投资要求的复杂性，都还比较初期。诺亚作为行业领先企业之一，很大的机会是如何创新产品服务，不管是财富管理，还是资产管理。

那为什么诺亚要转型资产管理？是因为我们要比市场先走一两步，从整个价值链看，要从较低端的只做销售平台，慢慢演变为做管理，这对我们收入的品质是有益的。

诺亚上市时，管理费收入大概是百分之十几、二十，2016年的recurring revenue，长期看到的收入是百分之五十。意味着现在所有员工停止工作，也有三到五年的收入。这是一个品质的改变，不是因为财富管理没法做，才转型资产管理，而是把我们的能力提升一步。

财富管理没看到天花板，是因为诺亚现在14.8万余名客户，其中超高端的客户，我们还没挖得够深。我们的荷包份额大概百分之十左右，就是说每一个客户100块，只有10块交给诺亚管，90块还在其它地方。诺亚现在要做的是，财富板块要提升能力，做家族财富、信托、移民、教育、保险，把客户关系做得更深，这就是我们可以提升的空间。

资产管理，从母基金延伸到直投、跟投

爱分析：对于资产管理规模AUM，现有团队的瓶颈在哪？如果歌斐要加资产，投资团队的建立是一个很漫长的事情，如何保证整个团队对AUM有控制力？

林国沣：歌斐这几年增长非常快，每年百分之三四十的增长。现在还是以母基金为主，百分之七十是母基金，百分之三十是跟投。

母基金在全球来说，是一个有瓶颈的行业，全球母基金占比是10%，中国母基金占整个市场的比例在0.8%左右，中国还有发展空间，所以不能说我要从母基金完全转型到跟投和直投。

但我们也要比市场先走一两步，诺亚现在的想法是，母基金是我们的核心优势，要保持，但在产品策略上要更广。单纯拥有一个母基金是不够的，我们要从研究端做得更好，产品策略要更清楚，要突出我们是业内最好的母基金。与此同时，也要引进能力，做跟投和直投。

五年后，歌斐可能百分之五十是母基金，百分之五十跟直投、跟投有关，转型才能保持我们的竞争优势。现在大家都在谈母基金，但诺亚四年前就开始做母基金，这就是比市场早一两步，我们引领这个市场，当市场赶上来了，我们就寻找新领域。

爱分析：对歌斐来讲，目前更多的是母基金，对IRR要求不高，随着不断增加跟投、直投比例，未来对IRR的要求会提高到什么级别？

林国沣：我觉得客户买诺亚或歌斐的产品，不是单纯为了最高的投资回报。我们的品牌是偏保守，愿意花时间在风控上。总体诺亚风控来说还是好的，但不是完美。

客户来诺亚，不是单纯为了最高收益，我们的固定收益产品，收益率是6%，外面有产品收益率是8%。母基金也这样，风险被分散，回报率不会到20%，可能是11-12%，客户也能理解。

在欧洲，私人银行是wealth preservation，以保护资产为基础。中国的财富管理市场也在演变，以前是以财富增长为核心的想法，现在开始有变化了。客户会说，你波动率不要太高，不要亏钱，对收益率的预期降低了很多，不一定是要找风险很高、回报很高的，取而代之的是靠谱、但回报没有那么高。我们希望在国内，诺亚被认定为是这样的一个财富管理机构。

爱分析：从一个人的资产配置角度来讲，他一定会有一部分是比较激进，一部分是追求平稳的，如果诺亚定位平稳，在争取客户钱包份额方面，会不会有比较明显的短板？

林国沣：我们的产品种类是有不一样的。你买歌斐母基金，是希望分散风险。同时歌斐也有定制、直投的基金，比如说美国有三个非常有潜力的标的，企业经过我们美国直投团队看到，我们将其打包做成一个定制基金。投这些定制基金，可能回报会很高，但也要承担风险。所以两种思路不一样，靠的是我们理财师对客户理解的深度，客户需求是什么，我们就提供什么样的产品。

资产管理核心能力是跨越周期配置对资产

爱分析：现在做直投，是从最熟悉的PE这个资产类别开始吗？

林国沣： PE肯定是母基金为主，跟投、直投也在推动。

歌斐的发展，对我们是具有战略意义的，在过程中也会不断去调整战术。

爱分析：未来几年，歌斐AUM增长的核心资产会在PE这个类别上吗？

林国沣：我觉得要看情况，歌斐和诺亚的发展都经过不同的时期。以前做地产比较多，去年是固定收益、消费金融比较多，慢慢可能是PE。

我们的能力不是在一类资产，而是在不同的周期，能够配置对产品。二级市场在2015年占50%左右，2016年占20%，今年就占10%，份额都不一样，要看市场情况。这对我们产品挑选能力是一个考验，我们也经历了几个周期，产品配置能力还是不错的。

爱分析：歌斐税前的利润率很高，这个是可持续的吗？

林国沣：是的，歌斐税前利润率很高。集团经营性利润率是26.5 %左右，歌斐经营性利润率超过60%，亏钱主要还是互联网业务。歌斐稳定的利润率维持在40%是没有问题的，因为歌斐资产质量确实很高。我们的人才要跟得上，当然人才成本也会提高，作为一个资产管理公司，歌斐40%利润率没有问题。

追求AUM规模增长，Carry是锦上添花

爱分析：稳定期时，歌斐是以管理费为核心，carry是锦上添花？

林国沣：对的。因为我们投的产品时间比较长，所以carry在未来的影响力是很大的，但我们编制财务报表比较谨慎，在对外公布时，我们是按照保守的收入确认法则，只把已经兑现的carry当成平常运营收入的一部分。

爱分析：A股IPO目前这个速度，carry的影响在2017年会有一些显现吗？

林国沣：我们五六年前投的，因为IPO开放和提速，这几年会有很好的回报。这几年的carry会有一个不错的情况，因为IPO开放，能IPO的公司有不少是与我们投资有关的。

歌斐与诺亚市场定价，需寻找外部渠道和机构客户

爱分析：现在歌斐和诺亚之间的交易定价，是按什么机制去定的？

林国沣：我们把歌斐当成是第三方资产管理公司来对待的。

爱分析：如果是同类的基金，歌斐和诺亚分佣比例如何？

林国沣：就是市场定价。歌斐也要争取在诺亚的销售渠道拿到份额，获得销售渠道认可，因为我们的财富管理板块唯一考虑的因素是，客户觉得这个资产的管理能力怎样。所以歌斐的品牌，跟其他知名GP是要一起比的，诺亚合作的GP在VC/PE领域很有名，歌斐在FOF领域很有名，这样的竞争也是让歌斐长大。

所以不能依赖我们的销售渠道，不会因为你是歌斐，我就卖你产品。所有产品的佣金是一样的。

爱分析：歌斐会去找一些非诺亚的渠道，或者直接去找LP吗？

林国沣：开始要做，还没做得很好。歌斐现在要找两个东西，一个是非诺亚的渠道，一个是机构客户。歌斐现在管理1,200亿元资产，大部分是个人客户，资产管理公司理论上应该是机构客户占大头。歌斐今天是颠倒过来，当然是因为我们的基因是高净值个人客户，这需要一步一步去修正。

爱分析：歌斐的整体配置策略，和诺亚的会有不一样吗？

庄尚源：肯定会有。歌斐是母基金的方式，在黑马身上可能更大胆一些，因为他本身就是一个组合。不过我们很多时候会单发一个产品，如果是黑马我们就会更谨慎。

诺亚和歌斐，侧重点会有不同，有些诺亚发的歌斐不愿意投，有些歌斐投的诺亚不愿意发，这些情况都有。大的行业是类似的，有TMT、消费、医疗、文化，因为研究是可以共享的。

爱分析：2017年歌斐的AUM能涨到什么级别？还能有30%的增长吗？

林国沣：我们希望增速能高于行业平均增速15~20%。

互联网金融业务扩大服务客群，提供标准产品

爱分析：互联网金融业务，是希望它能把客群往下沉，这个客群孵化出来成为诺亚高净值客户的比例能有多少？

林国沣：首先，开互联网渠道，不全为了培养我们高净值客户的feed，有这个因素在，但不简单是。诺亚的品牌在市场是一个有品质、能筛选的品牌，不是完美，但可以有这样的能力。

因为这样，我们的覆盖客群可以更广一点，不仅是14.8万高净值客户，包括中层、有品质的白领也可以服务。只是产品类别不一样，中层白领客户，我们只能给比较标准的产品，如公募、保险。

私募有天花板，我们做了1,000亿元，不可能做到5,000亿元。考虑集团收入稳定性和客群稳定性，我们做了一个新的战略，由有品质的白领买的公募和保险产品是不会有天花板的，也是可以由我们的品牌（有品质、有筛选）推出去的。

所以，财富派的方法不是好买那种超市模式，而是由我们去筛选公募，所以我们的客户每笔平均交易额是20万元，比所有网上平台都高，阿里和腾讯的笔均大概是5,000-10,000元，好买是几千块，我们主打的客群不一样，是有想法的中产白领。

庄尚源：我们的定位是比较清晰的，就是富裕人士，客群上有区分。你可以理解为，诺亚财富是私人银行，互联网业务是金葵花，因为富裕人士通过线下打就不经济。一个是客户定位上有差异，另一个是产品定位上有差异，我们认为非标或者另类资产，通过互联网就不太适合，互联网比较适合标准化产品。

爱分析：从财富派的收入模式上看，追求的是高交易量，如果是这种主动推的基金，对交易量是否有一个很大的抑制？

林国沣：做公募，其实是红海，需要做成一个有品质、出类拔萃的平台。公募不可能是主动管理的，都是被动管理。我们希望市场有一万个基金，我们帮客户筛选出30个，30个也不算主动管理。经过我们的研究、筛选，我们向客户推30个，客户也会接受我们的，因为客户不懂如何选。

美股资本市场对中国财富管理公司理解不够，市值被低估，需要长期沟通

爱分析：诺亚给人感觉是一个比较成熟、稳定的公司，如何让自己变得更创新一点，更有想象空间？

林国沣：首先，做国内华人和全球华人这两个群体很不一样，三五年前我也不敢说在加拿大和澳大利亚开拓，现在是客户要求我们去那里。客户会有很多要求，所以我们在国内、海外都有很大的资产。

中国企业的全球化，不仅仅是金融行业的情况。小米、阿里巴巴、腾讯、网易，都在全球布局。每一个行业都会有一个domestic leader带领这个行业走向全球化，如果中国财富管理、资产管理要找两三家代表性企业，诺亚肯定是其中一个。

在这样的基础上，我们还有15-20年的发展空间，因为我们刚起步。

爱分析：诺亚的财富管理比较稳定，歌斐的资产管理有较高的成长预期，所以在美股市场，除了投资人对中国财富管理公司不太了解以外，是否有其他原因导致诺亚被低估？

林国沣：诺亚在美股市场上，都是美国对冲基金去买，他们对中国有一个概念上的、隐形的顾虑，尤其是金融行业，尤其是非银行的金融行业。

譬如说，他们看到我们现金很多，接近30亿，就会怀疑，那么多现金，是不是需要刚性兑付？但我们根本没有刚性兑付的，我会跟客户说清楚，投的这个产品存在什么风险。一旦有风险，我们会以一个有责任的经销商去帮你处理资产，但我们没有责任（刚性兑付）。诺亚做了13年，一笔刚性兑付都没发生过。

存在一些偏见，但也有很懂的，比如惠灵顿是个很大的基金，他们投了我们三年，都是占3-5%，因为懂的话，就非常喜欢。

爱分析：被低估的情况会有什么方法改变吗？

庄尚源：需要时间去验证。当然，我们投资者关系部多跑、多沟通，市场品牌也要多多分享。

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