你还打算投资比特币吗？不如去拉斯维加斯转转

今年以来全球资本市场表现喜人，除了商品和石油，中国投资者关注的主要市场都录得正回报。中概股以超过20%的回报领涨，亚太除日本、印度、新兴市场以及香港股市涨幅均超过15%。然而，这些成绩和比特币的表现对比就相形见绌了。5月20日，比特币突破2000美元，6月11号，比特币突破3000美元，尽管4天后累积下跌近19%到2457美元，但对于那些在今年年初以近900美元购买的投资者，净回报依然高达174%。媒体对比特币及其他加密货币高回报率的集中报道，我相信会让很多旁观的投资者跃跃欲试，因而有必要对这些虚拟货币作出一个简短的分析。

比特币简介

在2009年，创始人中本聪（匿名）公布了比特币，一种支付系统的加密货币。不到一年，中本聪又神秘的逐渐淡出并将比特币项目移交给比特币社区的其他成员。在这7年，比特币的发展过程充满了风风雨雨，从2010年初的6美分上涨至今的价格轨迹并非一帆风顺。下图概述了比特币的价格变化和影响价格的主要事件：

根据此图，比特币短期价格变化会受负面消息的影响，但长期价格变化没有规律，与黄金价格变化的相关性较低。值得一提的是，见证今年比特币疯长的投资者未必知道，比特币突破1000美元的分水岭并非始于今年初，早在2013年11月29日就达到了1139美元，那时候入市的投资者并不需要等到2015年的231美元的价格低水位才理解到长期亏损的痛苦，仅仅一周后，比特币的价格就跌到了552美元。

近两年来比特币受到追捧，自然和其使用功能有关联。拿替代传统付款方式来说，使用比特币对于消费者和商家都有吸引力。注重隐私的消费者不用担心购买记录会被第三方发现，当然这也意味着多数金融机构因反洗钱法规无法接受比特币交易。另一个好处是比特币可以免除货币兑换费。对于商家，最大的优点就是降低交易费用。消费者购物使用信用卡时，大部分商家需要付给银行大约2-4%交易费。如今接受比特币的商家包括微软、戴尔、Expedia等。中国经济中国利率是否太高？刘利刚：央行会采取更积极态度防止货币市场利率进一步上涨；资本管制加强和稳定的人民币汇率，加强了货币政策独立性。因为比特币在金融系统里面的地位比较小，加之比特币的发展有利于促进相关科技的创新，例如，区块链科技可以帮助解决国际贸易当中信用证验证的问题，所以，大多数国家的政府监管机构到目前并没有对比特币实行非常严格的监管。比特币在大多数发达国家已经得到监管机构的批准，允许老百姓自由使用。不过，下图可见限制比特币的使用甚至将其定位为非法的国家也为数不少。

即使如此，要理解比特币的币值变化也并非易事。支持比特币的投资者可能会说当今全球低利率以及日本和欧洲央行的量化宽松政策，使得他们更愿意为追求收益率而承担高风险。今年全球高收益债券大幅上扬，科技股股价猛涨，也体现出投资者乐观的情绪。但这种说法似是而非，上述背景和2013-2016这四年相比并没有什么区别，但前两年对应的是比特币的价格下跌，后两年的涨幅和2017年前半年相比也只是小巫见大巫而已。在今年全球资本市场表现优秀的环境下出现比特币的价格狂飙，不得不让人加以警惕。

如何看待目前比特币总市值？

目前大概有1640万个比特币在市场里流动（根据中本聪最初的设计，比特币系统最多能有2100万个货币，估计要等到2140年才被算法全部挖掘出来），以比特币在6月19日的市场价约2642美元，目前流通总市值大概是430亿美元。虽然这还无法和黄金总价值（750万兆美元）相比，但如果把比特币看成一家上市公司的话，那么这家公司的市值仅次于标普500指数里面排名前126位的公司，而超过了其余的379家公司。例如大家熟悉的万豪国际酒店集团和达美航空公司的市值分别为401亿和387亿美元，均落后于比特币公司。

众所周知，真正的上市公司的市值依靠实际经营业绩和利润来决定，以全球第一大酒店集团万豪为例，其2016年的总收入为171亿美元，净利润和自由现金流量分别为8亿和14亿美元。支持比特币市值的投资者可能会以黄金也不产生收入、利润和自由现金流来为其辩护，但我们提醒大家，在黄金价格达到每盎司1750美元时，巴菲特在《2011年致股东的信》写到“当今世界黄金的库存量约17万吨，市值9.6万亿美元，可购下美国所有的农田，再加上16个年收入超过400亿美元的埃克森石油公司，还有1万亿美元流动资金。一百年，这4亿亩农田将生产出大量玉米、小麦、棉花和其他农作物，埃克森石油公司将有可能给股民发放数万亿的股息，但这17万吨的黄金却没有丝毫的改变。”虽然巴菲特近期并没有点评比特币，但我们相信他对比特币的看法和对黄金的看法不会有什么区别，因为比特币同样既没有股息也没有利息。

随着比特币知名度的上升，其他加密货币也逐渐开始出现，比如以太坊、莱特币、瑞波币、达世币。但是直到17年3月份，比特币占总加密货币市场的80%以上。而且，比特币的价格从今年3月份一直保持在上升的状态，原因是其他的加密货币的价格出现突然猛涨。以太坊的价格从今年3月1日的16美元涨到了6月19日的372美元，对应的市值从14亿涨到354亿美元。如果你觉得这个涨幅已经够高了，那告诉你，以太坊自今年初以来价格的涨幅一度达到惊人的4500%（后面会提到近期的闪崩事件）。市值排名第三的瑞波币在此期间从0.54美分涨到了28美分，升幅将近5200%。虽然这两个加密货币的背后技术有商业用途，但如果以对货币理解的传统视角来看待这些加密货币的话，他们的价格增长速度实在是快到让理性的人无法理解了。

比特币以及其他加密货币的风险

对于今年才开始关注比特币和加密货币的投资者来说，特别需要留意这个市场的几大风险。

首先、监管制度随时可能改变。今年年初中国央行出台比特币相关的新政策，其中最有影响力的就是要求三大交易平台收取0.2%的交易手续费。比特币交易当中，人民币交易额从90%以上降到不足20%。政策以后会怎么改变是一件非常难预测的事情。假设比特币或者其他加密货币继续增值而且交易量也同时上涨，很有可能会影响央行的货币政策以及铸币税收入。国际清算银行，一个由60个国家地区的中央银行或金融管理当局组成的国际金融组织，在15年11月已经出发布关于这些潜在问题的文章。

另外，随着加密货币市值的增长，会吸引更多散户投资者。很有可能会出现类似哄抬股价，逢高出货的投资诈骗行为（英文里所谓的Pump and Dump）。因此政府很有可能会受到公众压力，出台限制加密货币作为可投资资产的法规。

其次，制作加密货币比较简单，而且大多数加密货币功能相似。比特币发明之后的短短9年当中，已经出现了超过800个加密货币，他们总市值约为1160亿美元，当中超过300个加密货币已有超过1百万美元的市值。比特币作为一个开放源码软件，导致创造新的加密货币非常容易。属于比特币后裔的加密货币，大多数功能和比特币很相似，比如说市值排名前15名的门罗币（大约6.9亿美元）。根据网上论坛，任何懂得基础C++编程的人可以利用网上免费的源代码来设计制作自己的加密货币。另外市场上也已经有愿意提供设计制作加密货币服务的网络公司。初期投资低，潜在回报高，加密货币的性质鼓励类似哄抬股价举动的行为。

第三，比特币和主要加密货币已经呈现出“泡沫”特征。判断一个资产的价格有没有泡沫，其实远比想象的要困难。关键原因在于，学术界还没有确定资产的价值无可争辩的公式。黄金的长期平均价格在每盎司400美元左右，现在1200多美元的价格是不是泡沫？没有人说得清楚。金融学大师，诺贝尔奖得主尤金法码教授就多次表示“我的字典里没有泡沫二字”。即使拿历史上著名的“郁金香泡沫”来说，也有学者指出一个独一无二的郁金香品种是配得上其天价的，这就好比成华斗彩鸡缸杯、美国画家Jean-Michel Basquiat的《无题》在拍出天价时，并没有人高呼“泡沫”一样。不过，我在FT中文网写的第一篇文章《救市：禁止卖空能否降低市场不确定性》里提到：学者们学者研究了历史上的泡沫后总结出四个共同特点：1）泡沫往往随着技术和金融创新; 2 ）泡沫往往伴随疯狂的交易，投资者（特别是新加入的投资者）交投活跃; 3 ）泡沫在资产供给增加时变得脆弱易碎; 4）泡沫可能会突然爆裂，而且没有任何警示标志。

从前面的描述可以看出，比特币和主要加密货币已经基本满足了前三个特点。以第二点来说，加密货币总市值在今年短短不到半年时间就从177亿美元增长到1160亿美元。如果不包括比特币，其他加密货币的总市值从22亿美元增长到700亿美元，这样的增速无法不令人吃惊。今年初的日交易量在下图中还微不足道，而6月13日至19日，平均24小时交易量达到35亿美元。关于今年以来比特币新开户激增的报道也屡见不鲜，例如香港的比特币交易平台“比特通”在5月的新注册用户相对上月就增加了50%，据创始人介绍，比特币在香港的应用非常有限，吸引投资者的就是价格的巨大升幅。问题在于，一旦投资者情绪改变，比特币以及其他密码货币的市值将会跌多少，没有人可以预测。

第四点描述的情形也已经在个别加密货币出现，6月22日，GDAX加密货币交易所中的以太坊币值在短短数秒内就从大约319美元断崖式下挫（当天最高价达到352美元），最低下跌至10美分，在“闪崩”过后，以太币随后反弹至325美元附近。该所表示，这一闪崩行情应该归咎于价值数百万美元的大卖单。此次闪崩行情导致许多用户蒙受巨大损失，而一位交易员则疑似从中狂赚百万美元。

一段和黄金有关的故事

比特币和其他加密货币还能涨多久？没有人能够回答。日本的Monex集团刚刚发布了他们在5月29日到6月5日对日本872位、美国122位和香港300位个人投资者的问卷调查，样本里日本和美国个人投资者在虚拟货币的参与率为3%，香港为10%，而有意参与投资的比例分别达到了35%、24%和25%，因此乐观者有理由继续看涨比特币。

不过，大家是否知道，在黄金2011年8月创下每盎司约1918美元的记录开始回调后，各大金融公司乐观的分析师给出的未来金价预期是多少？如果你回答2000美元，下面的数字必定会让你大开眼界。当时美林的分析师给出的5000美元只是这个预测游戏的下限，花旗预测6300美元，野村考虑了两种可能，7000美元或者14000美元，而且并不感到孤独，因为同时喊8500、10000、15000美元的比比皆是，如果你以为2万美元会是上限，那还是太缺乏想象力了。最高的预测价格为46000美元，来自一家名为“U.S. Global Investors”的研究机构，其假定是一旦重新回到金本位制，只有这样的金价水平才能支撑美国的国债。

对比特币和其他加密货币看涨的投资者，可能还有一个乐观的理由：这类货币难以被做空。但实际上，做空这些虚拟货币的办法高达5-6种，上面提到的“闪崩”可能就是受到前人启发而新冒出来的方法。我们不打算介绍如何通过交易平台借贷、期货、期权来做空比特币的方法，而是简要回顾一段历史作为风险提示。在美国房地产泡沫破灭前，房地产难以被做空也是其持续上涨的理由之一。然而，金融公司创造出了和房地产抵押债券以及信用违约互换价格挂钩的指数，这给了一位名叫John Paulson的对冲基金经理提供了恰到好处的做空房地产的工具，2007-2008年他旗下的基金赚到了150亿美元，被华尔街称为“史上最成功的交易”。2009年开始，他认为美国的量化宽松政策将会引发恶性通货膨胀，于是大量买入黄金，这笔交易在随后两年继续谱写业绩传奇。资金大量涌入，他管理的资产规模也从07年前大约80亿美元逐步增加到360亿美元。不过好景不长，黄金在2011年8月创下记录后掉头往下。不知道Paulson是不是听信了前面那些分析师的乐观预测，始终坚信黄金价格会回升并再创新高，他在接下来几年都牢牢持有黄金不放手，尽管投资者们开始纷纷离他远去。不巧的是，在他2015年底真正开始减仓的时候，恰恰是黄金开始反弹的开始，2016年初中国股市熔断，人民币贬值，日本实行负利率政策让惊慌焦虑的投资者开始转向黄金，英国脱欧更是使得黄金创下最近一年之内的高点。如今Paulson的基金总规模不到100亿美元，相比2011年的个人财富高水位，他损失了20亿美元。

限于篇幅，我们可能没能列举出支撑比特币和其他加密货币继续上涨的更多理由，但建议刚刚开始关注虚拟货币这半年来疯狂涨幅的投资者，把上面这段关于黄金的故事多读一遍。2013年4月，距离比特币突破1000美元并掉头往下前7个月，资深投资人Cullen Roche说，“如果你想投资比特币，不如去拉斯维加斯转转，你的赢率差不多，但那边更好玩，而且饮料还是免费的”。我们感觉这句话现在也适用。

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