金融“通道”的宿命：一被监管盯上就死

据21世纪经济报道消息，近日，互联网金融风险专项整治工作领导小组办公室下发《关于对互联网平台与各类交易场所合作从事违法违规业务开展清理整顿的通知》（整治办函［2017］64号），明确要求“各地整治办会同人民银行分支机构责令辖内互联网平台……停止与各类交易场所合作开展涉嫌突破政策红线的违法违规业务的增量。同时，互联网平台须积极配合各类交易场所，妥善化解存量违法违规业务”。

互金平台与地方股交所、金交所合作的口子算是堵上了。对互金平台而言，失去了通过金融机构“通道”涉足大额金融资产业务的最后一个渠道，彻底回归了小额普惠的定位；而对地方交易所而言，则要重新回归本源性业务之中，“惨淡经营”并静待下一个春天的降临。

在本文中，我们不谈互金整顿，主要就着地方交易所的“通道”角色，谈谈金融业通道类机构的宿命和前景。

金融通道的由来

在金融业务的语境下，所谓通道，主要是指受托发行金融产品，不负责资产和资金对接，不承担实质风险，仅收取中间手续费的持牌金融机构。信托公司便是金融通道的最佳代表。

信托公司是经营信托业务的机构，而按照《信托公司管理办法》的界定，信托业务则是指信托公司以营业和收取报酬为目的，以受托人身份承诺信托和处理信托事务的经营行为。信托业务，本质上讲是“受人之托、忠人之事”，其最高境界便是所谓“信无界、托无疆”，所以可从事的业务范围极其广泛，被称作万能牌照，自然也就成了最佳的金融通道。

当然，随着通道业务的逐步普及和成熟，任何一个持牌机构几乎都在某个特定业务中做过通道，当然，最主要的还是资管类机构，包括券商资格、基金子公司、保险资管等，而随着互联网金融的崛起，地方交易所、小贷公司、保理公司等也做过类似的通道。

金融行业的通道业务，自然有着客观而合理的存在需求，但通道业务的繁荣和大发展，其推动力则更多是一种监管套利行为。站在委托方机构的视角，要么是为了做本来不能做的业务，即实质性地实现“无牌”发行金融产品；要么是为了美化报表或监管指标，降低资本占用，提高资本充足率等。

而持牌机构之所以甘愿做通道，一方面是因为可赚取一块无风险收益，何乐而不为，更根本的则是这些机构的主业发展一直不顺利，才不得不倚重“偏门”。地方交易所的通道化演变，就是典型的例子。

为了与上交所、深交所以及几大期货交易所等全国性交易平台进行业务区分，地方交易所的定位以非标类股权和债权交易为主。由于我国非上市企业并购市场并不活跃，所以股权交易这块的业务一直不多，其业务以非标类债权交易为主。不过在互联网金融兴起之前，非标类债权交易市场规模有限，地方交易所的生存状况不容乐观，在激烈的竞争下，曾经滋生过很多乱象，也就有了《国务院关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定》（国发〔2011〕38号）、《国务院办公厅关于清理整顿各类交易场所的实施意见》（国办发〔2012〕37号）等文件的出台。

2013年以后，随着互联网金融尤其是互联网理财的兴起，基于债权的交易需求指数级增长，地方交易所交易债权类资产的资质排上用场，迎来了发展的春天。在实务中，应收账款收益权、票据收益权、租赁资产收益权、小额贷款资产收益权以及其他经批准的金融资产交易产品（如定向融资工具）等地方交易所的主流资产标的，大多数都是与互金平台合作的结果。

不过，地方交易所与互金平台在机构定位上并不相符。从本质上讲，互联网金融平台定位于小额普惠群体，而地方交易所产品属于私募性质，定位于具有一定风险承受能力的特定人群，二者要弥合这种属性定位上的差异强行合作，很容易带来所谓权益拆分、降低门槛和突破200人红线等问题，具有一定的风险隐患。

随着互金行业整顿的顺利进行，大的风险点先后被清理和规范，对于地方交易所的监管整治也便提上日程。

通道的宿命：一收就死，一放就乱

由于缺乏主业的支撑，“一放就乱、一收就死”，几乎成了通道类机构的宿命，所以，对于通道类机构而言，一旦被监管盯上，基本便是一个惨淡的结局，地方交易所也不例外。

而恰恰严厉的监管，又是通道类业务的宿命。监管机构之所以对通道类业务严防死守，一方面固然在于大部分通道类业务变相绕开现行监管框架，使得金融监管指标部分失真，更主要的还是打破了金融业务风险收益原则和投资者适当性原则的铁则，从根本上侵害金融行业的系统性安全。

层层嵌套下，风险被层层转移以至于不能清晰计量，基于这种不透明，很多的高风险产品也被售卖给低风险偏好人群，不透明的风险+不恰当的人群，一旦出现风险，后果便很严重。所以，针对通道类机构的监管，一直未曾间断，而信托行业的发展历史无疑是最好的注脚。

自从1979年新中国第一家信托公司成立，截止到1999年，信托业先后经历5次大规模的行业整顿和清理，属于典型的“一放就乱、一收就死”。2003年银监会成立，信托业被纳入银监会统一监管之下，行业重新步入第6次的整顿周期，随着一系列监管制度体系的建立和完善，信托业建立起相对完善的公司治理机制，业务能力和风控能力均大幅度提升。

然而，由于信托企业并未真正建立起内在文化约束，也缺乏“受人之托、忠人之事”的思想觉悟，第6次整顿之后，信托业并未走出治乱怪圈，“一放就乱”的魔咒很快再次应验。

2010年前后，国家开始对09年的4万亿政策纠偏，银行信贷开始从极度宽松走向相对紧缩，09年开建的大量融资平台项目面临资金断粮、项目烂尾的风险。为确保后续项目资金需求，包括地方政府、银行、及融资平台在内的各方不得不考虑从银行信贷外渠道寻求资金，房地产、产能过剩等信贷调控行业也面临迫切的资金需求。

在此背景下，信托业作为可以横跨货币市场、资本市场和实业三大领域的投融资平台，通道价值凸显，成为当时银行资金变相流入融资平台、房地产、产能过剩行业等领域的主要通道。

数据显示，2010年末，银信合作和信政合作类资产在信托业总资产中占比高达66.33%。自2010年起，借助银信合作和信政合作，信托业进入腾飞期。2010-2012年，信托业总资产从3.04万亿元增长至7.47万亿元，年均增速高达56.76%，信托业也首次超越保险业，成为金融业中第二大行业。

在此次起始于2009年的行业飞速发展阶段中，信托业所发挥的通道作用非但无助于培养信托公司的核心竞争力，相反还成为各类资金违规进入房地产、融资平台、产能过剩等调控领域的帮凶，变成了影子银行泡沫化发展的重要推动力。自2012年末开始，国家开始有针对性地对影子银行进行治理，信托业的通道优势褪色，迎来了第七次整顿。

宿命的打破，靠的是发现“自我”

对通道类机构而言，找到自我，回归主业，才能打破魔咒。

以信托为例，如果不回归信托本源去解决问题，出台再多的政策制度或经历再多的行业整顿都很难解决问题。真正的信托是什么？并非是一种理财工具，更不是单纯的投融资通道，唯有回归信托本源，真正秉承“受人之托、忠人之事”的理念，以守信换取客户信任，摈除诱惑，不为短期利益所动，才有望走出“治乱循环”的怪圈，也才有可能达到“信无界、托无疆”的行业境界。届时，信托业的黄金时代才会真正到来。

对于地方交易所，需要的则是耐心等待。随着实体经济的持续下行和经济结构的加速调整，中国正快速走入并购时代，届时，非标股权类交易便迎来了春天。同时，存量债权的快速膨胀和金融机构去杠杆的加速推进，非标债权交易的春天也在不远处。

所以，既便少了与互金机构的合作，地方交易所依旧有一个值得期待的明天。（作者：薛洪言，苏宁金融研究院互联网金融中心主任；微信公号：洪言微语）

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