30万亿银行理财大变局

7月20日，“一行两会”同一天罕见连发几道“令牌”。市场的目光再度聚焦到了几十万亿级别的银行理财这只“大象”身上。

当天，银保监会对《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿》）（《办法》）公开征求意见；同日，中国人民银行发布《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》（《通知》）。

对此，有业内专家认为，整体而言，当前，金融去杠杆大方向仍然保持不变，只是考虑到内外部复杂的风险因素，政策执行力度上有细调微调。上述两个文件相对于资管新规的要求有所放松，将在一定程度上缓解当前商业银行面临的压力，降低资产回表过程中交易摩擦对于市场的冲击力度，恢复信用市场信心，并适度缓解当前实体经济面临的信用紧缩压力。

“不过，监管只是调整而非转向，仍坚持了资管新规的打破刚兑、消除期限错配、拆资金池、压缩并清理存量、去嵌套、强化穿透管理等等原则并没有变，是资管新规的延续。”该专家直言。

据新经济e线了解，自《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（《资管新规》）于今年4月下发以来，银行理财业务正经历着艰难的转身。截至目前，在百万亿级的资管行业中，银行理财产品规模仍高达近30万亿元。

以非保本理财为例，根据银保监会公布数据，截至今年6月末，银行非保本型理财产品余额为21 万亿元，环比 5月末下降1.18 万亿元。2017年底，银行非保本型理财产品余额为22.17万亿元。可见，今年以来，非保本理财产品规模出现了明显的下滑。

平安证券分析师陈骁认为，在《资管新规》出台后的业务调整期，银行理财产品发行量下降并不令人感到意外。

“银行理财整改的三大焦点——资金池、非标和净值化管理均切中时弊，在业务调整真正取得成效前，表外业务收缩的阵痛期仍将延续。”陈骁如是说。

影子银行萎缩逾2万亿

新经济e线获悉，今年以来，以资管新规为代表的金融监管政策相继出台，其中大部分是针对非银金融机构的通道业务。受此冲击下，今年一季度通过影子银行流入实体的资金规模不仅没有增长，反而出现了收缩。特别是二季度以来影子银行收缩更加严重。

据海通证券分析师姜超测算，从委托和信托贷款的高频数据来看，今年二季度委托贷款和信托贷款的规模分别下降4600亿元和2600亿元，两者累计下降规模超过7000亿元。同时，6月未贴现银行汇票规模也下降3600亿元。

“如果考虑到资管新规落地对非银金融机构其他通道业务的影响，股市下跌对股权质押融资的影响，以及近期P2P平台爆雷导致的P2P挤兑，我们估计二季度影子银行流入实体经济的资金规模或下降接近2万亿元。”姜超表示。“今年上半年，我国影子银行融资规模萎缩约2.3万亿元，远远高于央行非标统计中的萎缩1.3万亿元的规模。”

业内认为，今年社会融资规模增速下降主要是因为影子银行规模的萎缩，首先冲击的是主要依靠非标融资的地产、融资平台和小型民营企业。随着融资渠道的恶化，这些企业面临再融资风险，导致违约率上升。而信用风险的不断发酵将导致货币创造放缓，在央行维持货币边际宽松的情况下，实体经济获得的流动性仍会收紧。

中信证券最新研报也称，自4月份《资管新规》发布以来，虽然文件并没有明确公募产品对非标债权资产的投资比例上限，但由于政策明确要求资管产品投资非标需要保证期限匹配，以银行理财为主的资管产品面临降低资产端久期的压力，市场也由此推断监管对于非标债权投资将态度坚决，因此对于信用收缩的担忧也不断加剧。

宏观层面上，社会融资存量增速在委托贷款、信托贷款规模净萎缩的背景下屡创新低，6月份社融存量增速回落至9.83%。自今年以来，新增委托贷款已连续6个月出现负增长。其中，3月至6月分别为-1850亿元、-1481亿元、-1570亿元、-1642亿元。

另据中银协理财专委披露的25家常委单位的理财发行情况表明，国有行、股份行、小行理财发行量均有所下降。从中银协数据看，国有行理财产品发行量从3月的3106只回落至5月的2827只，股份制银行理财产品发行量从3月的1524只回落至5月的1448只，其他银行理财产品发行量从3月的328只回落至5月的258只。总体而言，资管新规的监管影响辐射至全行业，国有行、股份行、小行理财发行量均有所下降。

对此，中信证券称，《通知》明确，半年以上定开产品改用摊余成本法计价后，有望缓解商业银行负债荒局面。

《通知》规定，在过渡期内，封闭期在半年以上的定期开放式产品投资以收取合同现金流量为目的并持有到期的债券，可使用摊余成本计量，但定期开放式产品持有资产组合的久期不得长于封闭期的1.5倍。

此外，监管层为了进一步降低商业银行的负债荒局面，加速了银行的现金管理类产品对货币基金的替代过程，同意该类产品参照货币市场基金的“摊余成本+影子定价”方法进行估值。

净值化转型道阻且长

此前，由于“刚性兑付”的存在，许多银行理财产品是顶着非保本之名，行保本保收益之实。刚兑的基础是资金池（滚动发行、集合运作、分离定价）。为打破刚兑和资金池，《资管新规》祭出了“净值化管理”的杀招。

《资管新规》要求金融机构对资产管理产品应当实行净值化管理。净值生成应当符合企业会计准则规定，及时反映基础金融资产的收益和风险，由托管机构进行核算并定期提供报告，由外部审计机构进行审计确认，被审计金融机构应当披露审计结果并同时报送金融管理部门。

但从目前情况看，银行净值化转型的步伐明显是偏慢的。按照《资管新规》的精神，至2020年底理财产品应完成净值化转型，除个别情形下允许采用摊余成本计量外，理财产品均应采用公允价值计量。

陈骁表示，“根据我们对目前处于存续期的4.5万款个人理财产品的分析，目前有89.3%的产品是封闭式非净值型产品，另有5.1%的开放式非净值型产品。两者相加，目前个人理财中非净值理财占比达到94%。”

而且，从年初以来新发理财的结构看，非净值型理财比重不降反升。梳理年初以来新发理财的情况，可以发现开放式理财的份额收缩是最为明显的——开放式非净值型理财产品比重从14.4%降至1.4%，开放式净值型产品比重从13.3%降至0.7%。与此同时，封闭式非净值型理财占比大幅度提升，从71.2%提升至96.6%。

陈骁认为，封闭式非净值型理财发行量和所占权重的上升与监管精神明显是有悖的。至于为何出现开放式理财份额的下降和封闭式非净值型理财份额的上升这一局面，相较于2017年末的征求意见稿，今年4月的《资管新规》一大修改之处是加入了公允价值计量的例外情形。

从原则上讲，产品净值的生成应遵循公允价值计量原则，鼓励使用市值计量，但在两种特殊情形下，监管允许理财产品按摊余成本进行计量。

“从二季度的情况看，开放式理财份额大幅下降，封闭式理财份额大幅上升，很可能是银行为了逃避转型压力，采用封闭式理财+摊余成本计量的组合来满足监管要求。”陈骁分析指出。

但是，摊余成本计量原则的应用是存在强限制的，计价偏离度若高于5%就会引起监管关注。《资管新规》明确，金融机构前期以摊余成本计量的金融资产的加权平均价格与资产管理产品实际兑付时金融资产的价值的偏离度不得达到5%或以上，如果偏离5%或以上的产品数超过所发行产品总数的5%，金融机构不得再发行以摊余成本计量金融资产的资产管理产品。

7月20日，中国银保监会有关部门负责人答记者问环节提及，对于过渡期内的现金管理类理财可以参照货基估值方法，并且符合条件的封闭理财产品可以采用摊余成本计量方法。

不过，该表述并非出现在最新的征求意见稿当中。因此，调整的相关情况需要后续的正式理财新规落地后才能够进一步明确，尚存在一定的不确定性。

“如果最终落地的话，现金管理类理财产品还是能够按照原有的定价方式执行，这对于普通投资者的接受程度较高，使得该类产品的市场规模仍会处于一个稳步上升的趋势。”对此，有业内人士认为。

此外，《办法》对于非标业务的监管要求与《资管新规》保持一致，强调了期限匹配和集中度管理的要求。其中对于非标的占比延续了银监会8号文(银监发[2013]8号)的监管要求，限制在理财产品净资产的35%或银行总资产的4%以内。

中信证券指出，从长远趋势看，非标下降趋势不可逆转，不过由于开放了公募理财产品的渠道，使得调整非标的压力得到一定缓解，对于银行理财业务的转型起到正面作用。除此之外，理财产品的分级问题得到进一步确定，商业银行不得发行分级产品。

保本理财整改空间大

值得一提的是，保本理财作为历史遗留产物，也是《资管新规》约束的重点。

《资管新规》强调，资产管理业务是金融机构的表外业务，金融机构开展资产管理业务时不得承诺保本保收益。出现兑付困难时，金融机构不得以任何形式垫资兑付。金融机构不得在表内开展资产管理业务。

据中银协理财专委提供的25家银行数据，今年二季度保本理财仍有一些发行，但发行量下滑较为明显，从一季度的月均1300只下降至4-5月的月均1000只。当月新发理财产品的结构显示，保本理财占比从年初的35%下降至目前的21%左右。

此外，草根调研的情况表明，目前仅有少数银行停售保本理财，大多数银行仍在销售保本理财产品，但额度已然较为紧张。

华创证券分析师周冠南称，《资管新规》发布后，银行理财产品发行明显减少，从同比增速来看，今年5月银行理财发行数量同比增速仅为6.4%，较去年的48.5%大幅下降，而6月银行理财发行量同比则减少22%。

其中，6月保本理财（包括固定和浮动保本）发行量为3114款，较5月份减少597款，从占比来看，今年3月份是保本理财占比峰值，资管新规发布之后，保本理财占比从3月份的31.16%下降至6月份的27.5%，发行量占比减少5.34个百分点。

与此同时，虽然保本型理财发行数量不断降低，但是银行的结构性存款发行量却在增加。数据统计表明，6月份结构性存款发行量共405款，较5月份大幅增加30.23%。由于结构性存款的收益类型大部分是保本的，表明结构性存款对保本型理财有一定的替代作用。

对此，陈骁也表示，就存量结构而言，保本理财占比仍较大，未来整改空间还很大。其通过梳理了中国理财网（中债登权威理财产品信息披露网站）上4.5万条处于存续期的个人理财产品，发现目前保本理财占比在35%左右。其中，保本浮动收益型产品占比25.6%，保证收益型产品占比9.1%。

“虽然资管新规设置的过渡期延长至2020年底，但按照新老划断的原则，二季度以来就不应该再有增量保本理财的发行。”陈骁直言。“但从实际情况看，大多数银行对监管细则仍持观望态度，且许多银行通过发行结构性存款来承接理财资金，这也导致了保本理财整改进度显得偏慢。”

从未来整改压力看，股份行和农商行压力较大，国有行和城商行压力相对较小。根据4.5万条个人理财产品数据对各类型银行进行统计，发现股份行和农商行保本理财占比较高（32%和51%），未来整改压力也较大。

从传统意义上讲，股份行和农商行揽储压力更大，因此也更倾向于利用保本理财、结构性存款来招揽存款。而国有行和城商行存款来源相对较多，对保本理财的依赖程度也相对较低（13%和29%），未来的整改压力相对较小。

分银行看，华夏、交行、农行、民生等银行未来整改压力较大。按照各大行理财产品存续数量进行排名，并对领先的15家银行保本理财占比进行测算，可以发现四大行中仅农行保本比例较高（36%），其他三大行保本比例已经很低。

股份行方面，华夏、交行、民生等银行保本理财占比均在30%以上，未来整改压力也较大。不过，也有一些银行走在改革的前列，比如股份行中的兴业银行，目前存续的保本理财产品仅99款，占比18%；再比如城商行中的渤海银行，目前存续的保本理财产品89款，占比仅8%。

按照《资管新规》要求，各类资管机构的存量不合规产品需在2020 年底之前整改完毕，商业银行整改方案需要各银行自行制定并上交当地监管审批，按照“一行一策”的方式进行存量整改。

从目前的整改进度看，86%的银行已经开始对存量业务进行整改，其中42%的银行整改方案已报监管通过；7%的银行整改方案未被当地监管通过，但是已开始自行整改；37%的银行整改计划仍在制定中，还未上报监管，但是整改动作先行。此外，另有少数银行整改计划上报未获得通过。

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