互联网风口推动者们的生意

近日，华兴资本正式启动在港公开发售，募资约4亿美元左右，获得了蚂蚁金服、PICC、阳光保险、冲基金Coatue Management等机构投资者的积极认购。华兴资本以FA（主要是私募股权融资和并购顾问）起家，后涉足私募股权基金管理和证券业务，是国内聚焦于TMT和TME等新经济领域并购融资业务的头部玩家

众所周知，在深刻改变中国经济的这一波互联网大潮中，快速胀大的风口、补贴大战、拼的你死我活的竞对一夕之间握手合并等等大事件，背后都离不开资本的推动。

借着华兴资本的上市，对一家典型的资本方在财务层面做个解剖，在我看来是有意义的一件事，于是便有了这篇文章。

三大业务线

在官网中，华兴资本将自身定位为“中国领先的服务新经济的金融机构”，业务范围涵盖私募融资、兼并收购、证券承销及发行、证券研究、证券销售与交易、私募股权投资、夹层投资、券商资产管理等，致力于为中国新经济创业者、投资人提供横跨大陆、香港、美国三地的一站式金融服务。

看上去业务范围很广，按照业务之间的演变逻辑，又可以分为投资银行、投资管理和华菁证券三个板块。其中，投资银行业务贡献了70%以上的营收。

资料来源：华兴资本招股说明书，下同

投资银行业务

投资银行业务以财务顾问（FA）业务为主，为创业企业提供从种子轮融资到IPO后顾问的全套服务，具体包括顾问服务（含早期业务）、股票承销以及销售、交易及经纪业务等业务线。

华兴资本以财务顾问业务起家，并奠定了其在资本市场的江湖地位。据招股说明书披露信息，2013-2017年间，按为新经济提供顾问服务的交易额计算，华兴资本排名第一。2017年财务顾问业务实现收入8585万美元，占投资银行业务线的86.84%。

随着服务企业进入上市高峰期，华兴资本的股票承销业务也迎来快速增长期，2017年实现股票承销收入760万元。据招股说明书披露，按2013-2017年承销中国新经济公司IPO数量比，华兴资本位列第三，在所有中资投资银行中排名第一。

投资管理业务

华兴资本于2013年介入投资管理业务，专注私募股权基金的设立、管理及投资。截止2018年3月31日，华兴资本私募股权业务的资产管理规模为41亿美元，其中，认缴承诺总额31亿美元，已投资金额19亿美元，共投资约90家公司。

从资产管理规模上看，截止2017年末，华兴资本在投资新经济的私募股权基金中排名前十，江湖地位弱于FA领域。

华菁证券

华菁证券于2016年4月获批设立，于2016年10月开业，可提供证券承销、证券经纪、研究及资产管理服务，当前仍处于起步阶段。2017年实现收入1220万美元，在营收中占比不足10%。

证券承销和经纪业务一直是券商的核心领地，强手如云，于华兴而言，更多地应该是业务线上的一种补充。

业务逻辑与漏斗模式

在三条业务线中，投资银行（主要是FA业务）业务连接有前途的创业公司及知名投资者，是华兴资本整体业务漏斗的入口，为后续的私募股权基金的项目投资和IPO承销等业务筛选优质项目资源。

具体来说，华兴资本的业务演进逻辑如下：

华兴资本成立于2005年，抓住了互联网的大潮，聚焦新经济领域，发掘有前景的创业项目，为其提供私募融资和并购顾问的服务。在FA领域奠定江湖地位之后，为了更好地分享互联网的红利，华兴资本于2013年募集成立私募股权基金，从FA做起了资本方。而随着早期项目陆续进入IPO退出阶段，华兴资本于2016年成立华菁证券，做起了IPO承销和经纪业务，从一级市场跨入二级市场。

不难发现，通过FA业务实现对早期项目的积累，是华兴资本整个业务线的基石。从人员构成看，以FA业务为主的投资银行业务线人员达到247人，相比之下，投资管理业务线人员总数仅为38人。

为更好地积累早期项目资源，华兴资本建立了专注早期项目的信息撮合平台星起，星起定位于开放平台，创业家、投资者、第三方财务顾问等均可以在平台上注册。

据招股说明书披露，截止2018年3月末，星起自2015年推出以来累积了约8200名个人投资者（隶属于3600多家投资机构），积累了约14000个直接在星起注册的融资项目的基本信息，获取了逾26万家公司的基本资料存入星起数据库。2017年，星起向投资者推送约500条精选交易，包括自主交易和来自第三方的交易，并成功促成约200笔交易。

随着资源的积累，平台自身的发展可以进入一种良性循环之中。关于这一点，华兴资本在招股说明书中做了精确的解读，摘录如下：

“我们以创业家为业务中心的模式发挥出强大的网络效应，我们的网络由创业家构成，创业家作为客户、意见领袖以及投资者的多重身份帮助我们有效形成了互助网络，夯实了我们的项目储备基础。同时，我们自有渠道带来的项目及商机进一步吸引了更多渴望投资新经济的资本。投资者群体的深度和质量成为吸引创业家的亮点，形成良性持久的循环。最终，成功的创业家，也会逐渐变成我们的投资者。”

行业调整期，夯实基础以待时机

接下来看一下其财务状况。

2015-2017年，华兴资本分别实现经调整净利润1.43亿美元、1.44亿美元和2.12亿美元。不过，其经营利润是逐步下降的，2015-2017年分别为5859万美元、3952万美元和-516万美元，原因在于营收增速的放缓和经营开支的稳步增加。

从收入构成看，交易及顾问费是大头，不过近三年处于下降态势，与新经济领域创投环境趋于低迷有很大关系，即所谓的资本寒冬期。其中，投资银行业务线的收入从2015年的1.12亿美元降至9886万美元，也是一个佐证。

从成本结构来看，薪酬及福利开支一直保持着快速增长。2015-2017年，薪酬及福利开支分别为4357万美元、6473万美元和1.01亿美元美元，分别占期间总收入的36.3%、48.5%和72.7%。

可见，在行业调整期，华兴资本仍在不遗余力加大人力资本投入。原因无他，作为典型的轻资产运营行业，人才便是企业根本的竞争力。

作为头部的资本市场玩家，华兴资本自然深谙行业调整期的转型之道，从招股说明书披露的IPO募集资金用途中可见端倪。具体分配如下：

1、约40%用于进一步扩展投资银行业务，具体包括：（1）继续扩大早期服务的范围，加入更多数据分析产品及其他业务服务，协助有良好前景的创业公司增长；（2）招揽更多人才以覆盖不断扩张的新经济范围，提高证券分销与研究能力等；（3）发展特定的业务，进入特定的国际市场等。

2、约20%用于扩展投资管理业务，具体包括（1）发行更多种类的基金，包括扩展至公募基金；（2）培育和招募更多的人才，尤其是基金管理人。

3、约20%用于发展财富管理业务，为生态内的新经济创业家及其他高净值人群提供增值服务。

虽然从收入结构上看，投资银行业务在收缩，投资管理业务在扩张，但华兴资本依然把40%的资金用于扩展投资银行业务，继续扩大对新经济行业的覆盖范围，并适度拓展国际市场，以此应对新经济领域创投环境的低迷期；而投资管理业务的资金投入计划仅为20%。

或许，根本原因仍在于对“漏斗”模式的坚守，三大业务线中，投资银行业务是基础，投资管理和华菁证券业务是衍生业务，越是在行业调整期，越要夯实基础。

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